国际原油价格近期延续强势，2月23日日间布伦特原油再次站上65美元/桶，SC原油亦强势突破400元/桶大关，领涨国内商品市场。去年四季度以来，我们看好油价的主要逻辑在于低估值、疫苗带动需求预期好转以及高执行率减产带来的持续去库。今年1月以来我们强调一季度处于需求强预期的交易窗口，需求预期难以被证伪且尚不能完全证实，价格调整幅度将非常有限，由于原油需求增量将主要来源于海外，在SC原油仓单稳步消化的背景下其在国内商品期货中较宜作为多头品种进行配置。

目前来看，我们认为前期看涨逻辑的交易已经进入中后段，对于多头逻辑来说，低估值优势不再具备，供应端超预期利好亦将有所缺乏，后期上涨节奏或将主要取决于需求增量的超预期释放程度以及商品普涨氛围下的通胀资产配置需求，不确定性明显增大，短期价格或有所反复，但在实质性利空出现之前涨势难以扭转，策略上建议以低位多单谨慎持有为主。

一、需求强预期延续，出行强度有望在二季度加速修复

2月中上旬公布的EIA/IEA/OPEC三大机构月报将2021年全球日均石油需求增速预期分别下调18/20/20万桶，主要基于1月欧洲封锁政策延期、病毒变异等导致的需求恢复后移。但从近期疫情形势的乐观发展来看 ，3月月报大概率调高需求预期。

2月以来，海外单日新增确诊已回落至40万左右，较年初高点下降约50%。欧美疫苗接种比例稳步上升，最新数据显示英国、美国、西班牙、德国、意大利接种比例分别达26.81%、18.86%、6.28%、6.05%、5.8%。欧洲国家陆续解封，出行指数回升，全球在飞航班数触底回升约10%，英国预计至6月21日大多数社交限制措施都将被解除，全球交通用油需求快速恢复的预期再次得到加强。

二、供应端超预期利好有限

本月欧佩克月报显示1月其原油产量增加18万桶/日至2550万桶/日，其中沙特产量增加8.9万桶/日，利比亚产量減少5.1万桶/日。由于欧佩克+1月会议已定调沙特超额减产100万桶/日从而带动2、3月欧佩克产量大幅下降，供应端目前仍维持偏紧局面。

虽然近期沙特表态仍较为谨慎并表达了对原油市场再平衡的信心，2月22日晚间亦有消息称沙特计划将欧佩克4月产量维持在目前的水平，但需求转好以及油价回升的大背景下，根据欧佩克+循序渐进紧盯需求的产量调节原则，4月协议内增产50万桶/日或是大概率事件，重点需关注沙特100万桶/日超额减产的退出节奏。相对确定的是，随着油价涨至60美元/桶上方，主动减产逐步退出及页岩油产量开始释放带来的供应端边际宽松预期将逐步加强，且出现超预期利多的可能性已经极小。

沙特、俄罗斯原油产量及预估

三、潜在利空分析

从供需角度来看，油价上方空间的进一步打开需要寄希望于需求增量超预期释放叠加减产周期带来的时间错配，但在当前时点由于估值优势渐弱以及供应端不确定性加大，实质性利空的出现可能会引发油价出现较大回调，值得格外关注。综合来看目前可能结束油价涨势的实质性利空主要有三点，分别为需求好转不及预期、美国放松对伊朗制裁、流动性趋紧预期形成的风险偏好集体走弱，在此出现之前不宜轻易猜顶。

上周美国致信联合国安理会撤销特朗普政府对联合国重新制裁伊朗的要求，美伊关系缓和的可能性成为市场关注重点，目前来看短期内美国重新加入原有框架下的伊核协议并停止制裁伊朗的概率不大，伊朗方面亦尚未正式回应美国的谈判提议且此前一度表态需要先解除制裁，市场仍处于观望态度。从2015年伊核协议的交易路径来看，虽然伊朗近200万桶/日的恢复时间需要半年，但自宣布协议达成起市场便开始快速进行定价，若美国对伊朗制裁的放松坐实，需及时调整交易思路。

伊朗原油产量

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