石油化工行业：低油价对石化行业成本格局的冲击！

慧正资讯：2020年以来油价出现大幅暴跌，市场也很关心低油价对石化行业成本格局的冲击。

综合而言煤头较为受损，而油头和气头产能则较为受益，具体分析如下：

核心观点

低油价对成本格局影响巨大：从本轮跌幅看，原油为52%、石脑油为68%、丙烷为55%、甲醇为22%、煤价则维持不变。因此油头产能成本端无疑最为受益，而煤头则最为受损，但丙烷脱氢受影响就比较复杂了，从股价看相关公司在油价暴跌后也都跟随下跌，但从价差看相比年初其实还扩大了200%。背后的原因就在于其下游聚丙烯受煤头成本支撑，本轮跌幅仅为25%，远小于丙烷跌幅。所以虽然丙烷脱氢相比石脑油路线成本在提升，但由于煤头成本没有变化，反而还受益了。只不过由于年初丙烷脱氢价差也处于近几年的底部，当前价差还是小于去年均值，整体行业盈利同比也在下降。

C2 产业链分析：C2 下游油煤交集产品包括聚乙烯、乙二醇和PVC。目前煤头已成为成本最高的边际产能，不论CTO、MTO、煤制乙二醇还是电石法PVC，均处于亏损状态。对于油头，聚乙烯和乙二醇的产品价格跌幅小于原料下跌带来的成本下降，盈利均有所扩大；外购乙烯法PVC 产品价格跌幅和成本下降相当，盈利和去年基本持平。

C3 产业链分析：C3 下游油煤气交集产品主要为聚丙烯，其中油头盈利大幅扩大，西北CTO 虽然仍有一定的现金利润，但盈利已大幅收窄，相比油头处于劣势。而华东外购甲醇MTO 成本更高，成为实质上的边际产能。气头PDH 受影响较为复杂，虽然聚丙烯价格下跌是利空，但由于丙烷价格和原油同步下行，导致成本也出现了大幅下降，丙烯-丙烷价差较年初扩大1500 元/吨，盈利反而出现了改善。

投资建议

本轮油价下跌煤头产能较为受损，油头和气头则较为受益。只是从投资角度看，油头下游烯烃产品占比较低，弹性有限，油价下跌的逻辑也很难完全对冲炼化自身的周期风险。丙烷脱氢由于产品单一、弹性更大，价差在近期也有明显反弹，但问题在于该逻辑兑现在业绩上强度也一般，背后的原因同样是因为丙烯产能扩张幅度很大，其后油价下跌虽对局面有所改善，但还不足以带来盈利同比大幅上涨。所以单凭油价下跌的逻辑，在目前石化行业确实找不到太好的推荐标的。结合公司竞争力和估值水平考虑，我们相对看好万华化学(600309，买入)。

风险提示

油价波动风险；需求下滑风险